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金禾实业(002597)深度报告:精细化工龙头 缔造甜蜜事业

发布时间:2020-02-04    研究机构:中泰证券

精细化工龙头,缔造甜蜜事业

公司主营业务为精细化工产品和基础化工产品的生产、研发和销售。食品添加剂产品:安赛蜜(产能1.2 万吨,全球最大)、三氯蔗糖(产能3000 吨,全球第二)等甜味剂;甲基、乙基麦芽酚(产能6000 吨、全球最大)等食品香料。功能性化工品及中间体:新戊二醇、季戊四醇、双季戊四醇、二辛脂等产品。医药中间体:乙酰乙酸甲酯、乙酰乙酸乙酯及吡啶盐酸盐产品。基础化工品:液氨、双氧水、碳酸氢铵、三聚氰胺、甲醛、硫酸、硝酸、双乙烯酮等产品。部分基础化工品在华东区域甚至全国范围内,产能及市场占有率处于领先地位。

产品结构优化,盈利能力持续增强。受益于规模扩张,公司收入持续增长。2019 年Q1-3实现营业收入29.9 亿元,归母净利润6.1 亿元。公司收入规模由2011 年22.85 亿元增长至2018 年41.3 亿元,年化8.8%;归母净利润由2011 年1.86 亿元增长至2018 年9.1 亿元,年化25.5%。利润增速较快主要受益于公司产品结构优化,对精细化工板块持续深入布局。

新型甜味剂成长空间广阔,公司龙头地位凸显

高倍甜味剂市场持续高增长,安赛蜜和三氯蔗糖的消费量持续上升。甜味剂多不参与代谢过程,产品没有能量,追求健康生活人群可放心使用。目前高倍甜味剂市场规模近20 亿美金,至2021 年年复合增长有望达到5.4%。新代甜味剂安赛蜜和三氯蔗糖消费量持续上升,主要是对蔗糖及早期低端甜味剂产品的替代。如安赛蜜和三氯蔗糖分别对国内糖精、甜蜜素和阿斯巴甜进行替代,安赛蜜和三氯蔗糖潜在市场增长空间可分别达到50 亿美元和60 亿美元。

安赛蜜供需格局偏紧,三氯蔗糖前景看好。安赛蜜全球产能约17000 吨,而需求量大约15000-16000 吨,行业供需偏紧。随着浩波产能退出及下游需求持续增长,安赛蜜价格存在上涨空间。三氯蔗糖全球主要产能约8000 吨,需求量大约4-5000 吨,名义开工率接近50%,但目前国内厂家因成本及环保问题,落后产能有望退出,产品供需格局存在收紧的可能性。

麦芽酚双寡头垄断,价格受供给端影响较大。麦芽酚供给端由国内企业垄断,目前能够提供稳定产量的公司仅剩金禾实业(002597)(6000 吨)和北京天利海(4000 吨),形成双寡头垄断格局。

麦芽酚全球需求量约1 万吨,整体供需格局偏紧。寡头垄断下,产品价格受供给端影响较大。

公司成长驱动力:甜味剂渗透率提升,定远项目开拓成长空间

公司甜味剂新增产能可充分受益于行业需求增长带来的成长空间。由于糖精、甜蜜素及阿斯巴甜等低端甜味剂使用空间范围受到限制,安赛蜜及三氯蔗糖的替代市场有望快速增长。以可口可乐和和百事可乐为代表的企业已经深度规划布局安赛蜜和三氯蔗糖产品。公司原有三氯蔗糖产能1500 吨,2019 年通过技改增加产能1500 吨,预期将在2020 年继续释放产能。

此外,公司2019 年12 月公告将投资建设5000 吨三氯蔗糖项目,增强巩固行业龙头地位。

金禾-定远循环经济产业园项目,开拓成长空间。2017 年公司计划投资22.5 亿元在定远建设循环经济产业园,进行上游配套实现一体化生产及新增香料和医药板块产品。目前完成“生物质热电联产项目”试车和年产1 万吨糠醛、4 万吨氯化亚砜项目的试生产。2019 年末,公司公告新增4500 吨佳乐麝香溶液、5000 吨2-甲基呋喃、3000 吨2-甲基四氢呋喃、1000吨呋喃铵盐项目的规划建设,开拓香料及医药领域新产品。新项目规划,持续开拓成长空间。

基础化工板块产品处于价格底部,待行业景气度回升,公司将充分受益。2019 年公司主要基础化工产品行业价格下行较为明显,部分产品盈利能力较弱。公司基础化工品具有区域优势,竞争压力较为缓和。三聚氰胺及双氧水行业内目前虽然仍有小产能在生产,但随着价格下行及利润空间的进一步压缩,落后产能出清,产品价格及利润空间将有提升和改善的空间。

盈利预测:我们预计公司2019-2021 年可实现营业收入分别为4035.34/4583.85/4830.08 百万元;对应归母净利润分别为825.98/1075.29/1207.50 百万元;对应PE 分别为15/11/10;维持“买入”评级。

风险提示:产品价格下跌;环保和安全生产的风险;产能建设及释放不达预期。

申请时请注明股票名称